近期，中美兩國(guó)關(guān)系緊張預(yù)期升溫，美元指數(shù)階段性走強(qiáng)。宏觀因素對(duì)銅價(jià)由支撐轉(zhuǎn)抑制，且三季度國(guó)內(nèi)市場(chǎng)累庫(kù)較為明顯，銅價(jià)在8月7日夜盤大幅下挫，滬銅主力合約跌幅一度超過3%，市場(chǎng)短期擔(dān)憂情緒有所發(fā)酵。

 

　　事件分析

 

　　宏觀角度而言，市場(chǎng)對(duì)中美兩國(guó)關(guān)系的擔(dān)憂升溫，先有特朗普簽署行政令限制微信、TikTok等軟件，預(yù)計(jì)在美國(guó)大選之前，特朗普會(huì)繼續(xù)有所動(dòng)作，以轉(zhuǎn)移美國(guó)國(guó)內(nèi)日益積累的社會(huì)矛盾，總體上，筆者認(rèn)為，“斗而不破”基調(diào)為主，繼續(xù)出現(xiàn)超預(yù)期摩擦的可能性偏小。但是，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對(duì)超預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)政策繼續(xù)擴(kuò)大刺激的預(yù)期減弱，一定程度上限制了政策刺激對(duì)工業(yè)品產(chǎn)生更強(qiáng)支撐的預(yù)期。

 

　　綜合考慮，宏觀因素對(duì)銅價(jià)的前期支撐過度強(qiáng)勁，疊加中美兩國(guó)關(guān)系新的階段性變化，筆者認(rèn)為，三季度接下來(lái)的時(shí)間段，這種支撐效應(yīng)預(yù)計(jì)將有所減弱，但通脹預(yù)期不發(fā)生明顯逆轉(zhuǎn)前，宏觀因素也較難對(duì)銅價(jià)形成打壓，接下來(lái)的觀察點(diǎn)在于中美兩國(guó)關(guān)系的短期變化，我們定性的判斷在于擾動(dòng)可能會(huì)更頻繁，但出現(xiàn)明顯超預(yù)期的惡化可能性也不大。

 

　　基本面角度而言，國(guó)內(nèi)6月底以來(lái)，無(wú)論是交易所，還是社會(huì)庫(kù)存，累庫(kù)體現(xiàn)的較為明顯。截至8月7日當(dāng)周，上期所庫(kù)存回升至17.2萬(wàn)噸，較6月底增加約7.2萬(wàn)噸?？v然國(guó)內(nèi)中下游銅需求有階段性轉(zhuǎn)弱，且國(guó)內(nèi)精銅產(chǎn)量8月份預(yù)增，但結(jié)合進(jìn)口來(lái)看，現(xiàn)階段累庫(kù)的幅度應(yīng)該說并不算高。

 

　　參考最新的未鍛造銅及銅材進(jìn)口量，7~8月，合計(jì)進(jìn)口約141.8萬(wàn)噸，較去年7~8月份同比增加約67萬(wàn)噸，巨量的進(jìn)口增長(zhǎng)歷史上也少有，相較于國(guó)內(nèi)的階段累庫(kù)幅度，最直觀的感受是表觀需求異常強(qiáng)勁。貿(mào)易商將大量的銅轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)，背后究竟是什么原因，除了收儲(chǔ)的預(yù)期之外，貿(mào)易商應(yīng)該是對(duì)未來(lái)供需缺口預(yù)期強(qiáng)烈。

 

　　大量的庫(kù)存在國(guó)內(nèi)隱形化之后，市場(chǎng)對(duì)后市的分歧也明顯增大，中期而言，未來(lái)供需基本面即便出現(xiàn)缺口，是否能消化大量的庫(kù)存還有待觀察，但短期而言，大量的庫(kù)存對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的預(yù)期應(yīng)該會(huì)有影響，最近進(jìn)口溢價(jià)顯著收縮，可能就是對(duì)前期巨量進(jìn)口的反映，市場(chǎng)需要一定的時(shí)間去消化掉這部分庫(kù)存。當(dāng)然，國(guó)儲(chǔ)收儲(chǔ)體量的迷，也令庫(kù)存的變化變得更撲朔迷離。

 

　　謎底的揭曉在今年旺季來(lái)臨之前會(huì)更清晰，核心問題在于，旺季繼續(xù)累庫(kù)存，還是轉(zhuǎn)為去庫(kù)存，無(wú)論是終端自下而上的推斷，還是季節(jié)性表現(xiàn)，旺季去庫(kù)的可能性都比較大，但巨量的隱形庫(kù)存也令市場(chǎng)對(duì)去庫(kù)存產(chǎn)生質(zhì)疑。

 

　　如果出現(xiàn)旺季去庫(kù)存，形勢(shì)將更加明朗，需求恢復(fù)節(jié)奏快于供給將被市場(chǎng)接受，且巨量隱形庫(kù)存的存在也將被市場(chǎng)預(yù)期所用，屆時(shí)，基本面對(duì)銅價(jià)的支撐將明顯釋放。反之，如果旺季繼續(xù)累庫(kù)，市場(chǎng)不但將擔(dān)憂需求的可持續(xù)性，還會(huì)擔(dān)憂后期巨量隱形庫(kù)存持續(xù)的釋放。

 

　　海外方面，LME庫(kù)存持續(xù)的去化，市場(chǎng)更多預(yù)期是庫(kù)存的轉(zhuǎn)移，但海外供需基本面邊際的修復(fù)已經(jīng)在進(jìn)行之中，短期LME庫(kù)存去化或尚未結(jié)束，除了庫(kù)存轉(zhuǎn)移邏輯之外，外需的邊際轉(zhuǎn)好也會(huì)為庫(kù)存去化提供支撐。

 

　　投資建議

 

　　宏觀角度，通脹預(yù)期對(duì)銅價(jià)支撐暫未逆轉(zhuǎn)，短期中美關(guān)系的升溫將擾動(dòng)市場(chǎng)情緒，不過實(shí)質(zhì)性升級(jí)前，預(yù)計(jì)對(duì)銅價(jià)抑制偏短期，且程度有限?；久娼嵌?，中期供需缺口擴(kuò)大的可能性更大，定性而言，筆者認(rèn)為。國(guó)內(nèi)9~10月份旺季庫(kù)存將再度出現(xiàn)去化，巨量隱形庫(kù)存短期流入市場(chǎng)的量不大?；久鎸?duì)銅價(jià)的支撐在三季度后半段將逐漸開始體現(xiàn)。

 

　　策略角度，危中存機(jī)，宏觀短期影響帶來(lái)的回調(diào)可能是中期多單布局的良機(jī)，滬銅主力合約推薦4.95萬(wàn)元/噸以下逢低買入。宏觀預(yù)期短期反復(fù)，不確定性較強(qiáng)的情況下，也可以布局跨期套利，綜合考慮基本面情況，建議投資者關(guān)注滬銅正套。

 

　　(作者單位：東證衍生品研究院）