10月21日晚間，寧德時(shí)代發(fā)布了2022年三季度報(bào)告，而這份業(yè)績(jī)報(bào)告將很大程度決定下周一寧王的股價(jià)表現(xiàn)。在10月10日公布業(yè)績(jī)預(yù)增報(bào)告后，寧德時(shí)代一度在2個(gè)交易日累計(jì)上漲逾11%。

今年以來(lái)，從上游原材料價(jià)格飆漲，到終端新能源汽車(chē)提價(jià)，“漲價(jià)”成為貫穿整個(gè)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈最刻骨銘心的詞匯。

對(duì)于動(dòng)力電池巨頭寧德時(shí)代而言，主要原材料碳酸鋰價(jià)格上漲成為提升盈利能力最大的掣肘。2021年初，碳酸鋰價(jià)格僅約5萬(wàn)元/噸，到了今年Q1則飆漲到50萬(wàn)元/噸，Q2經(jīng)過(guò)小幅回調(diào)后，磷酸鋰價(jià)格再度開(kāi)啟上漲周期，9月下旬再創(chuàng)新高。

在巨大成本壓力下，寧德時(shí)代今年以來(lái)的業(yè)績(jī)跌宕起伏。先是Q1凈利潤(rùn)、毛利率等核心指標(biāo)下滑引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)，而后隨著對(duì)電池產(chǎn)品提價(jià)，Q2實(shí)現(xiàn)毛利率回升，Q3則是驗(yàn)證寧德電池漲價(jià)對(duì)下游傳導(dǎo)是否通暢的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

那么，寧德時(shí)代三季報(bào)的表現(xiàn)究竟如何呢?

財(cái)報(bào)綜述：三季度業(yè)績(jī)接近上半年總和

整體來(lái)看，寧德時(shí)代前三季度累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2103.40億元，同比增長(zhǎng)186.72%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)175.92億元，同比增長(zhǎng)126.95%。

單就三季度而言，公司Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入973.69億元，同比增長(zhǎng)232.47%，環(huán)比增長(zhǎng)51.45%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)94.24億元，同比增長(zhǎng)188.42%，環(huán)比增長(zhǎng)41.17%，超前兩個(gè)季度總和。

很明顯，寧德時(shí)代在三季度的營(yíng)收規(guī)模突然提速，無(wú)論是在同比，還是環(huán)比增長(zhǎng)方面，均處于歷史較高值。根據(jù)公司在三季度業(yè)績(jī)交流會(huì)中披露，寧德三季度單季的電池出貨量累計(jì)約為90GWh，其中動(dòng)力電池出貨量約占80%，前三個(gè)季度的出貨量合計(jì)約為190GWh，三季度單季出貨量已接近前兩個(gè)季度的總和。

根據(jù)中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟的數(shù)據(jù)，2022年前三季度，我國(guó)動(dòng)力電池累計(jì)銷(xiāo)量達(dá)367.4GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)244.2%。

圖：寧德時(shí)代單季度營(yíng)收變化

資料來(lái)源：Wind、36氪整理

在市場(chǎng)最關(guān)心的毛利率方面，寧德時(shí)代2022年前三個(gè)季度的毛利率為18.95%，與上半年相比基本接近。單季度來(lái)看，寧德時(shí)代Q3的毛利率為19.3%，與Q1相比大幅提升，但與Q2相比下降約2.6個(gè)百分點(diǎn)。

寧德時(shí)代曾指出，三季度公司針對(duì)客戶(hù)的調(diào)價(jià)將會(huì)基本完成，這意味著動(dòng)力電池漲價(jià)的效果將會(huì)在三季度進(jìn)一步體現(xiàn)，然而，三季度單季的毛利率卻環(huán)比出現(xiàn)了下滑。那么，是寧德時(shí)代最終沒(méi)有成功向下游車(chē)企漲價(jià)嗎?

我們認(rèn)為并非如此，一是根據(jù)寧德在業(yè)績(jī)交流會(huì)中披露，Q2單季的毛利率包含一部分之前的價(jià)格追溯調(diào)整的影響(部分Q1漲價(jià)收入計(jì)入Q2)，因此Q2毛利率和Q3不直接可比;二是從成本端來(lái)看，Q3碳酸鋰均價(jià)為48.22萬(wàn)每噸，相比Q2漲價(jià)約1.1萬(wàn)元，同樣也對(duì)毛利率造成了沖擊。

費(fèi)用端，寧德時(shí)代前三季度的期間費(fèi)用率約為9.62%，同比下降約2.58個(gè)百分點(diǎn)，與上半年相比基本沒(méi)有變化。其中，管理費(fèi)用率與去年同期相比下降幅度明顯，從9.3%下降至7.15%，我們認(rèn)為期間費(fèi)用下降主要還是公司營(yíng)收增長(zhǎng)帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)所致，長(zhǎng)期來(lái)看將會(huì)是穩(wěn)定小幅下降的趨勢(shì)，不會(huì)有太多變化。

利潤(rùn)方面，寧德時(shí)代三季度單季的凈利率受毛利率下滑的影響，略有下滑，但是與一季度相比已經(jīng)大幅回升。公司三季度單季的利潤(rùn)能超前兩個(gè)季度的總和，主要還是來(lái)自于營(yíng)收規(guī)模的上漲，其次是毛利率的回升。

圖：寧德時(shí)代單季度毛利率和凈利率表現(xiàn)

資料來(lái)源：Wind、36氪整理

營(yíng)運(yùn)方面，寧德時(shí)代在存貨方面的政策溫和了許多，繼二季度存貨同比增幅超200%后，寧德時(shí)代在三季度放緩了備貨，Q3存貨賬面金額為790.25億元，與上季度相比僅增加45億元，同比增幅則降至126.03%，低于營(yíng)收增速，存貨周轉(zhuǎn)率也從2.21上升至2.86。

應(yīng)收賬款與應(yīng)付賬款管理方面，寧德時(shí)代的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從去年同期的5.72下降至5.4，推測(cè)公司在宣布電池漲價(jià)后，給予了客戶(hù)一定的賬期讓步。而就應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率來(lái)看，寧德三季度的周轉(zhuǎn)率從去年同期的2.2提升至2.45，我們認(rèn)為這主要是寧德在三季度減少備貨、對(duì)供應(yīng)商占款略有放緩所致。

在上述影響下，寧德時(shí)代三季度單季的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為72.86億元，同比增長(zhǎng)147.5%，環(huán)比下降37.2%，與一季度相當(dāng)，表現(xiàn)一般。不過(guò)，與寧德時(shí)代賬面對(duì)供應(yīng)商超1800億元的占款而言，現(xiàn)金流的波動(dòng)對(duì)寧德而言意義不大。

碳酸鋰價(jià)格又突破前高，成本壓力仍在

通過(guò)提價(jià)向下游轉(zhuǎn)嫁部分成本壓力后，寧德時(shí)代Q3的毛利率相比Q1已經(jīng)有很大的提升。但是，從目前原材料碳酸鋰的價(jià)格走勢(shì)、以及Q3單季度毛利率環(huán)比略有下降來(lái)看，成本端的壓力依然存在。

碳酸鋰作為生產(chǎn)磷酸鐵鋰電池必需的原材料，其價(jià)格從2021年下半年開(kāi)始一路狂飆。早在去年年底，市場(chǎng)對(duì)于碳酸鋰價(jià)格將會(huì)在2022年見(jiàn)頂?shù)暮袈曨H高，然而市場(chǎng)很快就被“打臉”。僅2022年一季度，碳酸鋰的價(jià)格就暴漲80%以上，甚至在3月初突破50萬(wàn)元/噸。

緊接著，市場(chǎng)又有聲音稱(chēng)碳酸鋰價(jià)格將在2022年下半年大幅下滑，但市場(chǎng)再遭“打臉”。在經(jīng)過(guò)二季度的短暫回調(diào)后，磷酸鋰價(jià)格在下半年開(kāi)啟新的上行趨勢(shì)，9月下旬突破3月的高點(diǎn)后再創(chuàng)新高，至今仍在持續(xù)上漲中。

圖：2021年以來(lái)碳酸鋰的價(jià)格走勢(shì)

資料來(lái)源：wind，36氪

于寧德時(shí)代而言，原材料成本在總成本中的占比接近85%，而主要原材料碳酸鋰在今年前三季度的均價(jià)從42萬(wàn)元/噸上漲至48萬(wàn)元/噸。隨著9月下旬碳酸鋰價(jià)格再次突破前高，目前四季度碳酸鋰的均價(jià)已達(dá)到52萬(wàn)元/噸。展望四季度，寧德時(shí)代面臨的成本壓力將再次增大，利潤(rùn)空間在一定程度上會(huì)受到侵蝕，毛利率可能還會(huì)受到?jīng)_擊。

值得強(qiáng)調(diào)的是，面對(duì)飆漲的上游原材料價(jià)格，寧德時(shí)代也開(kāi)始“打不過(guò)就加入”，逐步開(kāi)拓廢舊動(dòng)力電池的回收再利用業(yè)務(wù)，通過(guò)提取廢舊電池中的鎳、鈷、錳、鋰等金屬材料，自行生產(chǎn)碳酸鋰、三元前驅(qū)體等動(dòng)力電池原材料，從而達(dá)到降本增效的目的。目前，寧德時(shí)代子公司邦普循環(huán)的鋰回收率已達(dá)到91%。

與此同時(shí)，作為動(dòng)力電池行業(yè)的霸主，“寧王”逐步加入買(mǎi)礦“戰(zhàn)場(chǎng)”。8月24日，寧德時(shí)代表示已經(jīng)拿到第一期枧下窩礦區(qū)的探礦權(quán)、采礦權(quán)。

總的來(lái)說(shuō)，在電池回收和拿到采礦權(quán)等措施的加持下，未來(lái)寧德時(shí)代成本端的壓力或?qū)⒂兴徑?。從寧德時(shí)代的存貨水平來(lái)看，公司放緩備貨可能也是在為未來(lái)碳酸鋰成本下降做準(zhǔn)備。但是，短期內(nèi)原材料碳酸鋰的價(jià)格仍居高位，寧德時(shí)代四季度仍會(huì)在成本端存在一定的壓力，毛利率環(huán)比可能還會(huì)進(jìn)一步下降。

價(jià)格通暢地傳到了下游

在寧德三月份宣布調(diào)整旗下電池產(chǎn)品的價(jià)格后，不少車(chē)企都表達(dá)了不滿(mǎn)。

理想CEO曾在微博表示電池成本上漲的幅度非常離譜，而廣汽集團(tuán)董事長(zhǎng)甚至在一次會(huì)議上笑稱(chēng)車(chē)企是在給寧德時(shí)代打工。

對(duì)大部分車(chē)企而言，在電池并未開(kāi)啟漲價(jià)前，毛利率就已經(jīng)低得可憐，而電池成本的上漲無(wú)疑會(huì)對(duì)脆弱的利潤(rùn)造成巨大的打擊。

于是，車(chē)企紛紛在今年宣布對(duì)旗下各系列的新能源車(chē)型進(jìn)行漲價(jià)。然而，從2022年中報(bào)的數(shù)據(jù)來(lái)看，各新能源車(chē)企的毛利率環(huán)比還是出現(xiàn)了不同幅度的下滑。例如，理想汽車(chē)的毛利率就從Q1的22.63%下降至21.51%，小鵬的毛利率則從12.22%下降至10.88%。

在車(chē)企盈利能力承壓的背景下，市場(chǎng)自然對(duì)寧德能否順利將價(jià)格傳導(dǎo)至下游充滿(mǎn)疑慮。

對(duì)寧德時(shí)代來(lái)說(shuō)，動(dòng)力電池漲價(jià)后的效果在2022年中報(bào)初有顯現(xiàn)，綜合毛利率從Q1的14.48%回升至18.68%。同時(shí)，寧德還指出，今年二季度屬于電池價(jià)格調(diào)整期，調(diào)價(jià)的最終效果會(huì)在后續(xù)的季度完全體現(xiàn)。

因此，三季度就成為檢驗(yàn)寧德產(chǎn)業(yè)鏈地位的終極一戰(zhàn)。

從寧德時(shí)代公布的三季度毛利率來(lái)看，本年度的動(dòng)力電池的漲價(jià)“故事”無(wú)疑錄得了一個(gè)圓滿(mǎn)的結(jié)局。

在文中的財(cái)務(wù)綜述部分我們就提到，寧德時(shí)代Q3單季度的毛利率為19.3%，與Q1的14.48%相比已經(jīng)大幅提升，而成本端碳酸鋰的均價(jià)卻在Q3達(dá)到48.22萬(wàn)/噸，遠(yuǎn)高于Q1時(shí)42.12萬(wàn)/噸的均價(jià)，而寧德的毛利率能在成本上升時(shí)取得這個(gè)成績(jī)，自然要?dú)w功于電池價(jià)格的上漲。

寧德時(shí)代的毛利率大幅回升，對(duì)不少新能源汽車(chē)而言，就可能意味著毛利率的進(jìn)一步下降。盡管目前還沒(méi)有新能源車(chē)企公布Q3的業(yè)績(jī)情況，但是我們認(rèn)為車(chē)企的利潤(rùn)水平大概率不會(huì)太好。

那么，車(chē)企為什么即使冒著虧損的風(fēng)險(xiǎn)也要把電池買(mǎi)到手呢?

如果要用一句話(huà)來(lái)概括，那就是：在高速成長(zhǎng)的新能源汽車(chē)行業(yè)中，大部分車(chē)企都覺(jué)得自己可以分一杯羹，而維持產(chǎn)能和供應(yīng)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，是保住自身市場(chǎng)地位的必要條件。

根據(jù)中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟的數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)動(dòng)力電池出貨量為220GWh，但是裝機(jī)量卻只有154.5GWh;2022年前三季度，我國(guó)動(dòng)力電池累計(jì)銷(xiāo)量達(dá)367.4GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)244.2%，但動(dòng)力電池累計(jì)裝機(jī)量卻只有193.7GWh, 累計(jì)同比增長(zhǎng)110.5%。

動(dòng)力電池銷(xiāo)售量遠(yuǎn)高于裝機(jī)量，無(wú)疑暴露出新能源車(chē)企想要在市場(chǎng)中站穩(wěn)地位的焦慮。

正是這種焦慮，抬高了上游鋰資源和動(dòng)力電池的價(jià)格，車(chē)企也只能為此買(mǎi)單，而產(chǎn)能最大、供應(yīng)最穩(wěn)定的寧德時(shí)代，也就因此被動(dòng)獲得了在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)的強(qiáng)勢(shì)地位。

從某種意義上來(lái)講，車(chē)企正在用目前的利潤(rùn)損失，在搶占市場(chǎng)的關(guān)鍵時(shí)刻，去咬牙賭一個(gè)光明的未來(lái)。所以，寧德時(shí)代電池漲價(jià)能如此順暢地傳導(dǎo)至車(chē)企，也就不難理解了。

財(cái)報(bào)總結(jié)

從營(yíng)收和利潤(rùn)數(shù)據(jù)來(lái)看，寧德時(shí)代無(wú)疑交出了一份靚麗的答卷，而公司Q3毛利率相比Q1的大幅回升，也說(shuō)明公司的提價(jià)成功傳導(dǎo)至了下游，再次驗(yàn)證了寧德時(shí)代在新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈中的強(qiáng)勢(shì)地位。

但是，從短期的數(shù)據(jù)來(lái)看，展望四季度，隨著碳酸鋰價(jià)格在四季度的進(jìn)一步走高，寧德時(shí)代在成本端將會(huì)再次遇到巨大的壓力。

而從寧德時(shí)代三季度的備貨政策來(lái)看，其存貨同比增速的大幅下滑，似乎意味著公司對(duì)未來(lái)碳酸鋰價(jià)格呈看空狀態(tài)，而四季度碳酸鋰價(jià)格的突然走高，可能會(huì)令寧德在成本端的應(yīng)對(duì)猝不及防，屆時(shí)毛利率大概率會(huì)再次面臨成本上升的沖擊。

從這個(gè)角度來(lái)看，對(duì)于習(xí)慣性炒作短期業(yè)績(jī)預(yù)期的A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，寧德時(shí)代的這份財(cái)報(bào)可能并不令市場(chǎng)滿(mǎn)意。

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