一直被資金追捧的光伏賽道，連日里上下游公司走出了截然不同的走勢(shì)。

 

1月10日，受光伏組件企業(yè)排產(chǎn)有望進(jìn)一步上調(diào)消息影響，A股光伏概念股持續(xù)拉升，億晶光電、北玻股份、宇晶股份漲停，東方日升、嘉寓股份、天合光能等股拉升上漲。

 

相比之下，上游的硅料企業(yè)如通威股份，股價(jià)一路跌跌不休，半年內(nèi)股價(jià)已經(jīng)從63元跌至1月10日收盤價(jià)39.98元。硅片龍頭隆基綠能股價(jià)也在半年內(nèi)跌去近4成，從最高點(diǎn)的68元跌至1月10日收盤時(shí)的42.57元。

 

此前被資金追捧的賽道為何2022年股價(jià)表現(xiàn)跌跌不休？一個(gè)重大原因是：硅料、硅片價(jià)格下跌，不少投資人認(rèn)為光伏賽道的景氣周期結(jié)束，行業(yè)將開打慘烈的價(jià)格戰(zhàn)。

 

過去幾年光伏行業(yè)一直面臨著硅料短缺的問題，價(jià)格從數(shù)萬元/噸最高漲至30萬元/噸。產(chǎn)業(yè)鏈上的利潤(rùn)絕大多數(shù)被硅料和硅片拿走。但隨著硅料、硅片擴(kuò)產(chǎn)，供過于求的趨勢(shì)逐漸顯現(xiàn)。

 

2022年11月份開始，硅料、硅片的價(jià)格一直在下跌。目前多晶硅硅料的價(jià)格相比2022年最高位時(shí)跌幅超過10%以上。2022年12月底，硅片價(jià)格更呈現(xiàn)熔斷式下跌。

 

2022年12月21日，硅業(yè)分會(huì)發(fā)布題為《單晶硅片周評(píng)——年底集中拋售庫存硅片價(jià)格呈熔斷式下跌》一文。該文指出，本周硅片價(jià)格呈熔斷式下跌。M6單晶硅片成交均價(jià)降至5.08元/片，周環(huán)比跌幅為15.2%；M10單晶硅片成交均價(jià)降至5.41元/片，周環(huán)比跌幅為20%；G12單晶硅片成交均價(jià)降至7.25元/片，周環(huán)比跌幅為18.4%。

 

PV Infolink數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月21日當(dāng)周，不同尺寸的單晶硅片，價(jià)格跌幅普遍在9.8%~11.1%之間。

 

硅料和硅片價(jià)格下行引發(fā)了市場(chǎng)的看跌情緒，不少投資人認(rèn)為光伏行業(yè)的下行周期又要來臨，所以引發(fā)光伏制造行業(yè)公司股價(jià)跳水。

 

之前光伏作為備受追捧的賽道，一直深受投資人青睞。在硅片領(lǐng)域擁有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的隆基綠能被投資者稱為“光伏茅”，是備受追捧的白馬股，股價(jià)在2021年分紅配股后最高達(dá)到68元，市值一度突破5000億人民幣。

 

一年后，隆基綠能股價(jià)跌至40元，市值也來到3000億人民幣，相比一年前接近腰斬，股價(jià)波動(dòng)背后，暗藏著光伏行業(yè)周期波動(dòng)的影響。

 

作為典型的周期性行業(yè)，光伏在過去十幾年的時(shí)間里歷經(jīng)了數(shù)次大規(guī)模洗牌。由于受到政策周期、產(chǎn)能周期等因素的影響，光伏行業(yè)的整體波動(dòng)較大，每一輪周期都要經(jīng)歷嚴(yán)酷的價(jià)格戰(zhàn)直至行業(yè)整體irr恢復(fù)正常。這一輪硅料、硅片價(jià)格大跌，也讓敏感的投資者嗅到了新一輪周期來臨的信號(hào)。

 

在這一輪硅價(jià)下行影響下，行業(yè)龍頭隆基綠能能否逃開“周期魔咒”？

 

一、上游降價(jià)，光伏產(chǎn)業(yè)鏈格局大洗牌

 

硅料、硅片價(jià)格大跌，主要原因還是產(chǎn)能過剩。

 

隨著各國(guó)對(duì)綠色能源的需求不斷攀升，光伏行業(yè)的景氣周期讓上游硅料價(jià)格逐步上漲。多晶硅材料價(jià)格從2020年6月的5萬元/噸，上漲到2022年11月中旬的30.30萬元/噸，累計(jì)上漲了近6倍。

 

上游行業(yè)的豐厚利潤(rùn)帶來的是產(chǎn)能快速擴(kuò)張。中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)硅業(yè)分會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2021年國(guó)內(nèi)硅料產(chǎn)能合計(jì)51.9萬噸，實(shí)際產(chǎn)量為49.8萬噸。2022年底國(guó)內(nèi)硅料產(chǎn)能直接翻了一番達(dá)到120.3萬噸，全年預(yù)計(jì)產(chǎn)量為82萬噸。預(yù)計(jì)2023年底國(guó)內(nèi)產(chǎn)能將達(dá)到240.4萬噸，全年新增規(guī)模達(dá)到120.1萬噸。

 

暴增的產(chǎn)能讓硅料供給出現(xiàn)過剩的情況，也引發(fā)了本輪硅料價(jià)格下跌。 

 

硅料的下游硅片的經(jīng)歷也非常相似。此前硅片的毛利率比較高，吸引了諸多新玩家進(jìn)入，隨之而來的便是硅片產(chǎn)能大躍進(jìn)。

 

川財(cái)證券2022年11月份發(fā)布的研報(bào)預(yù)計(jì)，到2022年底硅片企業(yè)的理論產(chǎn)能合計(jì)將超400GW。假設(shè)2022年全球光伏新增裝機(jī)量為230GW，按照1:1.25的容配比計(jì)算，對(duì)應(yīng)硅片需求約288GW左右，硅片產(chǎn)能或?qū)⒚媾R過剩壓力。

 

不僅僅是硅片，全光伏產(chǎn)業(yè)鏈正在降價(jià)。根據(jù)硅業(yè)分會(huì)的數(shù)據(jù)，目前，主流電池片成交價(jià)降低至1.15元/瓦左右，環(huán)比下跌15.4%。組件端，遠(yuǎn)期訂單的執(zhí)行價(jià)降至1.72元/瓦至1.8元/瓦，環(huán)比跌幅達(dá)10.4%。

 

全產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降，這是新一輪光伏周期的信號(hào)嗎？

 

蘇寧金融研究院分析師黃大志向《巴倫周刊》中文版表示表示，光伏行業(yè)不會(huì)輕易迎來周期性變化。“硅料和硅片在近一個(gè)月左右的時(shí)間才開始下跌，雖說下跌的幅度和速度比較快，但就這個(gè)因素去斷定新一輪的產(chǎn)業(yè)周期到來，有點(diǎn)過于武斷。”

 

黃大志表示，從光伏產(chǎn)業(yè)近幾次周期來看，需求端是影響光伏產(chǎn)業(yè)周期變化的一個(gè)最重要的因素之一。而目前來看，光伏產(chǎn)業(yè)的需求并沒有下降。

 

行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2022年光伏行業(yè)繼續(xù)維持高景氣度。據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年前三季度，國(guó)內(nèi)光伏累計(jì)新增裝機(jī)52.6GW，已經(jīng)接近2021年全年的54.88GW。

 

中信證券分析研判，2023年，我國(guó)光伏新增裝機(jī)規(guī)模將達(dá)到約1.4億千瓦。隨著2023年起硅料等環(huán)節(jié)新產(chǎn)能釋放，成本逐步回落，此前受低收益率壓制的地面電站裝機(jī)或迎復(fù)蘇，裝機(jī)比例有望回升，預(yù)計(jì)地面電站同比增速有望達(dá)80%，而分布式同樣有望維持近40%的增速。

 

光伏產(chǎn)業(yè)鏈降價(jià)，能夠刺激裝機(jī)量進(jìn)一步提升。需求端提升能緩解光伏產(chǎn)業(yè)端供過于求的壓力。黃大志表示，從當(dāng)前國(guó)內(nèi)外光伏產(chǎn)業(yè)的需求來看，過去兩年至2023年，國(guó)內(nèi)外對(duì)于光伏的需求都是在增加。

 

美國(guó)通脹修建法案的實(shí)施可能會(huì)迎來一個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)空前的需求大年。歐洲受到能源危機(jī)影響，電價(jià)上漲使得歐洲對(duì)于分布式光伏的需求大漲。

 

伍德麥肯茲預(yù)計(jì)，2022年全球光伏市場(chǎng)年新增裝機(jī)容量將同比增長(zhǎng)25%，實(shí)現(xiàn)197GW，累計(jì)裝機(jī)容量將突破1000GWdc大關(guān)。2022~2031年，全球光伏并網(wǎng)裝機(jī)容量將以年均8%的速度增長(zhǎng)。

 

從長(zhǎng)期看，光伏行業(yè)仍然有較高的需求增量，但是短期內(nèi)供過于求的情況并不會(huì)被改變，產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)會(huì)陷入博弈當(dāng)中。這也意味著光伏行業(yè)或會(huì)迎來一輪洗牌。

 

“光伏每個(gè)環(huán)節(jié)的利潤(rùn)會(huì)有所改變，從而會(huì)影響到一些產(chǎn)業(yè)鏈條上的公司。”黃大志表示，產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)利潤(rùn)的占比，可能會(huì)隨著硅片、硅料的價(jià)格下降迎來變化。

 

此前光伏行業(yè)的利潤(rùn)大頭被上游材料環(huán)節(jié)拿走，硅料環(huán)節(jié)的盈利占據(jù)全產(chǎn)業(yè)鏈的80%以上。以M10尺寸為例，硅料環(huán)節(jié)的毛利率可以達(dá)到83.9%，而下游硅片、電池片、組件毛利率分別僅為4.2%、7.8%、-1.5%。

 

2022年，上游硅料環(huán)節(jié)上漲帶動(dòng)了組件價(jià)格上漲，甚至影響到下游集中式光伏電站的裝機(jī)量。由于設(shè)備價(jià)格上漲，導(dǎo)致發(fā)電成本上升，光伏電站運(yùn)營(yíng)收益率較低，使得光伏電站的運(yùn)營(yíng)商選擇暫緩裝機(jī)。

 

隨著硅料、硅片價(jià)格的下降，下游組件就會(huì)獲得更多的利潤(rùn)，連帶著組件端降價(jià)使得設(shè)備價(jià)格下跌，發(fā)電成本下降后，產(chǎn)業(yè)下游光伏裝機(jī)量會(huì)繼續(xù)上漲。

 

從總體上來說，光伏原材料價(jià)格下降，對(duì)于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上的公司而言是一個(gè)偏利好的因素。未來隨著硅料價(jià)格繼續(xù)下降，光伏產(chǎn)業(yè)鏈間的利潤(rùn)分配將會(huì)逐漸發(fā)生變化。硅料端利潤(rùn)率占比下降，中下游的組件、電池片利潤(rùn)率會(huì)回升。

 

近期光伏組件企業(yè)股價(jià)大漲，便是市場(chǎng)選擇用真金白銀投向光伏組件公司。

 

相比之下硅片企業(yè)可以說是壓力山大。東海證券指出，2022年是硅片擴(kuò)產(chǎn)大年。硅片仍占據(jù)組件端最高成本，2022年上半年硅料在產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分配中占比超50%，預(yù)計(jì)到2023年底硅料產(chǎn)量將達(dá)到硅料需求的167%。硅料放量后月產(chǎn)量環(huán)比增長(zhǎng)約10%~12%，這將導(dǎo)致硅片價(jià)格承壓，為產(chǎn)業(yè)鏈下游留存盈利空間。 

 

也就是說，未來光伏行業(yè)將迎來一波內(nèi)部洗牌。上游硅料、硅片價(jià)格下降，對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈上主攻原材料的公司而言，無疑是一個(gè)利空消息。但是對(duì)部分發(fā)展成光伏一體化的公司，業(yè)務(wù)向下延伸至下游的組件，行業(yè)洗牌對(duì)自身的沖擊較為有限。

 

對(duì)它們而言，在硅片上失去的利潤(rùn)，能夠在電池和組件上找回來。這一輪的行業(yè)洗牌，能活下來的或許是一體化玩家。

 

二、隆基綠能是否被錯(cuò)殺？

 

業(yè)務(wù)利潤(rùn)大頭來自硅片的隆基綠能，在這輪降價(jià)消息的沖擊下股價(jià)下跌了不少，去年11月以來更是加速下探，去年11月初至今兩個(gè)月時(shí)間已跌接近15%。

 

然而，隆基綠能貌似對(duì)硅料硅片價(jià)格下跌似乎并不擔(dān)心。隆基綠能公告表示，光伏本質(zhì)是度電價(jià)格降低，所以硅片價(jià)格下降對(duì)整個(gè)行業(yè)做大是個(gè)利好。從2020年上半年開始硅料價(jià)格上漲，市場(chǎng)擔(dān)心硅料漲價(jià)對(duì)于行業(yè)需求的抑制，之前股價(jià)也反映出來對(duì)需求不強(qiáng)的預(yù)期，現(xiàn)在硅料降價(jià)對(duì)下游需求是個(gè)利好，需求會(huì)帶來整個(gè)行業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)；另一方面，硅片端價(jià)格下降，公司可以用硅片做下游的電池和組件，從而保留利潤(rùn)。

 

《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，在本輪調(diào)整中，隆基綠能的抗風(fēng)險(xiǎn)能力或被市場(chǎng)低估。核心邏輯在于：組件降價(jià)幅度低于硅片降價(jià)幅度，隆基綠能能夠通過提升硅片自用率，將硅片的降價(jià)沖擊轉(zhuǎn)變成為自身組件的成本優(yōu)勢(shì)。只要組件仍能保持較高的出貨量，隆基綠能的利潤(rùn)就能得到保證。

 

在2014 年收購浙江樂葉后，隆基綠能便開始加速布局一體化組件。

 

歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，隆基的自產(chǎn)硅片用于自用的比例在逐步攀升。2020年，隆基綠能單晶硅片出貨量58.15GW，其中對(duì)外銷售31.84GW，自用26.31GW。2021年，公司單晶硅片出貨量 70.01GW，其中對(duì)外銷售 33.92GW，自用 36.09GW。隆基綠能近期在調(diào)研中表示，2023年公司硅片自用率將提升至60%以上。

 

較高的自用比例，意味著隆基綠能能夠?qū)⒔祪r(jià)的硅片用于自身組件生產(chǎn)，從而使硅片降價(jià)帶來的沖擊轉(zhuǎn)變成組件成本的下降，在組件側(cè)獲得更多利潤(rùn)。只要組件價(jià)格下跌幅度低于硅片價(jià)格下跌幅度，隆基綠能就能從組件生產(chǎn)中獲得更多利潤(rùn)。

 

Infolink發(fā)布的光伏產(chǎn)品價(jià)格顯示，2023年第一周，光伏產(chǎn)品中硅料、硅片的價(jià)格仍大幅下跌，價(jià)格環(huán)比下降均超過20%，但組件的下降幅度均不超過4%。

 

對(duì)隆基綠能而言，這無疑是一個(gè)好消息。

 

另一方面，隆基綠能組件產(chǎn)能已從2014年的200MW增長(zhǎng)至2021年的60GW。2020年，隆基綠能組件出貨量24.53GW，首次超越晶科，位列全球第一。2021年出貨量38.52GW，其中對(duì)外銷售 37.24GW，同比增長(zhǎng) 55.45%，仍居全球首位。隆基綠能表示，目前繼續(xù)維持2022年組件出貨50~60GW目標(biāo)。

 

值得一提的是，受組件價(jià)格較為堅(jiān)挺的消息影響。晶科股價(jià)在半個(gè)月內(nèi)，從4.61元最高漲至6.35元，漲幅高達(dá)37.74%。相比之下，組件市場(chǎng)份額更大的隆基綠能，股價(jià)并沒有大規(guī)模反彈。

 

黃大志表示，光伏行業(yè)受技術(shù)迭代影響較深，隆基綠能在技術(shù)上的持續(xù)投入未來也能帶來較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

 

電池產(chǎn)能方面，2021年底，隆基綠能單晶電池產(chǎn)能達(dá)到37GW，預(yù)計(jì)到2022年底，單晶電池產(chǎn)能能達(dá)到60GW。

 

在一體化的優(yōu)勢(shì)下，隆基綠能在新一輪產(chǎn)業(yè)調(diào)整中仍然能夠保持利潤(rùn)，但是長(zhǎng)期看，隆基綠能也面臨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

 

可以預(yù)見的是，隨著上游利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到下游，未來幾年組件端將會(huì)迎來激烈競(jìng)爭(zhēng)，組件環(huán)節(jié)未來發(fā)生踩踏或許會(huì)削弱隆基下游利潤(rùn)。

 

光伏第一龍頭通威股份去年已經(jīng)強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入組件環(huán)節(jié)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至目前，通威股份現(xiàn)有組件產(chǎn)能14 GW，預(yù)計(jì)到2023年底將形成超過80GW的組件產(chǎn)能。 

 

而電池片與組件環(huán)節(jié)類似。通威已經(jīng)和天合結(jié)成聯(lián)盟，愛旭和晶科也形成合作關(guān)系，若未來配合與隆基競(jìng)爭(zhēng)，未來隆基一體化成本優(yōu)勢(shì)會(huì)受到?jīng)_擊。

 

隆基綠能一體化帶來的成本優(yōu)勢(shì)，讓其在競(jìng)爭(zhēng)中處于有利位置。本輪行業(yè)調(diào)整對(duì)隆基綠能構(gòu)成的沖擊有限，但是在未來一兩年，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇也會(huì)增大隆基綠能的利潤(rùn)壓縮的風(fēng)險(xiǎn)。

 

綜合來看，《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，“光伏茅”隆基綠能在本輪周期中組件的利潤(rùn)被市場(chǎng)低估，其業(yè)績(jī)未必如市場(chǎng)預(yù)期般下滑，股價(jià)存在被錯(cuò)殺的可能。

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