作者：羅友

 

　　今年上半年，鋁價(jià)維持強(qiáng)勢(shì)，即使在有色金屬中表現(xiàn)也相對(duì)搶眼。滬鋁價(jià)格最高達(dá)到20445元/噸，創(chuàng)出近10年來(lái)的新高。這一波搶眼的價(jià)格上漲一方面得益于2021年全球流動(dòng)性充裕，主要經(jīng)濟(jì)體持續(xù)復(fù)蘇的宏觀背景；另一方面在于碳達(dá)峰、碳中和，能耗雙控對(duì)于國(guó)內(nèi)鋁供應(yīng)的突發(fā)擾動(dòng)。

 

　　對(duì)于2021年上半年的全球宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，在年初市場(chǎng)均有預(yù)期。因此，當(dāng)時(shí)我們更偏好價(jià)格與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系更緊密的銅。而對(duì)于鋁來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)2021年1月的供應(yīng)增速已達(dá)到8%以上，再加上高冶煉利潤(rùn)預(yù)計(jì)帶來(lái)約240萬(wàn)噸的新增產(chǎn)能投產(chǎn)，使得鋁在當(dāng)時(shí)相對(duì)并未被看好。

 

　　但今年3月開(kāi)始碳達(dá)峰與碳中和概念的熱炒使得市場(chǎng)對(duì)電解鋁的關(guān)注度大幅提升，而內(nèi)蒙古能耗雙控不達(dá)標(biāo)帶來(lái)的電解鋁減產(chǎn)也屬于供應(yīng)受到擾動(dòng)的實(shí)際體現(xiàn)，并使未來(lái)新增產(chǎn)能的投產(chǎn)速度下降。在宏觀預(yù)期疊加供應(yīng)受限的雙重助攻下，國(guó)內(nèi)鋁價(jià)節(jié)節(jié)攀升。大宗商品價(jià)格的持續(xù)上漲使得政府的調(diào)控力度加大。3月23日，市場(chǎng)放出國(guó)家將拋儲(chǔ)的消息，使得鋁價(jià)當(dāng)天下跌1000元/噸。6月份，隨著黑色、有色金屬價(jià)格屢創(chuàng)新高，政府各機(jī)構(gòu)對(duì)于價(jià)格的調(diào)控力度逐漸加大，海外CPI沖高帶來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)流動(dòng)性收緊的預(yù)期，最終使得有色金屬價(jià)格大幅調(diào)整。鋁價(jià)從高位回落至18340元/噸，跌幅10%左右。

 

　　國(guó)內(nèi)平衡情況

 

　　從供應(yīng)的角度出發(fā)，國(guó)內(nèi)受到能耗雙控以及電力供應(yīng)受限影響，新投產(chǎn)的節(jié)奏較年初進(jìn)行了較大幅度的調(diào)整，其中，內(nèi)蒙古、云南的投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期。預(yù)計(jì)2021年新投產(chǎn)144萬(wàn)噸，其中，下半年投產(chǎn)77萬(wàn)噸。投產(chǎn)主要集中在云南、廣西、貴州。而內(nèi)蒙古白音華項(xiàng)目被再度推遲至2022年，云南魏橋的項(xiàng)目不確定性仍高。預(yù)計(jì)2022年新投產(chǎn)179.5萬(wàn)噸。主要投產(chǎn)地仍在云南。

 

　　減產(chǎn)情況看，主要集中在內(nèi)蒙古、云南。其中，內(nèi)蒙古主要是受到能耗雙控的影響，總計(jì)減產(chǎn)約38萬(wàn)噸，難有復(fù)產(chǎn)的可能。云南受到電力錯(cuò)峰調(diào)控的影響，減產(chǎn)83萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)7月份后，將逐漸復(fù)產(chǎn)。另外，受到高冶煉利潤(rùn)刺激，山西兆豐和河南恒康計(jì)劃復(fù)產(chǎn)帶來(lái)約34萬(wàn)噸的增量?？傮w來(lái)說(shuō)，二季度供應(yīng)擾動(dòng)帶來(lái)約121萬(wàn)噸的減產(chǎn)，這使得三季度的國(guó)內(nèi)供應(yīng)壓力并不大。

 

　　考慮到國(guó)內(nèi)的供應(yīng)的情況，2021年下半年的供應(yīng)變數(shù)主要在拋儲(chǔ)量以及鋁錠的進(jìn)口量。若下半年國(guó)內(nèi)的的需求增速定在1%~2%，則2021年國(guó)內(nèi)需求增速大約在4.5%附近。

 

　　考慮到海外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇情況，預(yù)計(jì)下半年鋁材出口仍能維持在40萬(wàn)噸/月以上的出口量。鋁錠進(jìn)口方面，由于海外貿(mào)易商將中國(guó)轉(zhuǎn)為俄鋁重要的出口目的地，因此不能完全按照進(jìn)口窗口是否打開(kāi)來(lái)進(jìn)行測(cè)算。預(yù)計(jì)鋁錠進(jìn)口量至少會(huì)維持在2萬(wàn)~5萬(wàn)噸/月甚至更高，這使得下半年的進(jìn)口量仍存在較大不確定性，下半年仍有進(jìn)口窗口打開(kāi)的可能。在這種假設(shè)下，下半年的缺口仍有60萬(wàn)噸以上，而國(guó)儲(chǔ)的拋儲(chǔ)量預(yù)計(jì)在40萬(wàn)~80萬(wàn)噸之間，若僅拋售40萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)下半年預(yù)計(jì)仍是去庫(kù)存背景。

 

　　今年1~4月，國(guó)內(nèi)鋁錠進(jìn)口約48萬(wàn)噸，下半年拋儲(chǔ)量增加將帶來(lái)進(jìn)口量的減少。因此拋儲(chǔ)更多帶來(lái)投機(jī)情緒上的影響，對(duì)于供需難造成實(shí)質(zhì)性影響。而實(shí)際上鋁錠作為多頭配置的核心原因——產(chǎn)能瓶頸并未受到影響，短期產(chǎn)能投產(chǎn)受限也僅僅改變上漲的節(jié)奏問(wèn)題。

 

　　若2030年達(dá)到4500萬(wàn)噸的產(chǎn)能瓶頸，則從2022年開(kāi)始產(chǎn)量增速將迅速下滑至2.5%以下，而國(guó)內(nèi)的消費(fèi)增速大概率維持在3.5%~4%之間（根據(jù)GDP增速推算）。因此從2023年開(kāi)始恐帶來(lái)每年約120萬(wàn)噸的供應(yīng)缺口，需要通過(guò)原鋁的進(jìn)口來(lái)填補(bǔ)。未來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)產(chǎn)量增速的下降，需要通過(guò)鋁材出口的減少或者通過(guò)鋁錠的進(jìn)口增加來(lái)補(bǔ)充。換句話說(shuō)，海外產(chǎn)量需要每年增加120萬(wàn)噸，即產(chǎn)量增速維持在4%以上。

 

　　海外市場(chǎng)的變化

 

　　雖然海外冶煉利潤(rùn)同樣豐厚，但投產(chǎn)進(jìn)度相對(duì)偏緩。預(yù)計(jì)2021年海外新增產(chǎn)能105萬(wàn)噸，主要發(fā)生在俄羅斯、馬來(lái)西亞、印度、阿聯(lián)酋。但從IAI公布的海外產(chǎn)量觀察，1~4月份海外產(chǎn)量868萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)0.4%，僅亞洲地區(qū)（除中國(guó)外）表現(xiàn)出一點(diǎn)增長(zhǎng)勢(shì)頭，短期海外供應(yīng)難以造成壓力。

 

　　從套利的角度出發(fā)，雖然下半年國(guó)內(nèi)仍有去庫(kù)預(yù)期，但拋儲(chǔ)的不確定性以及政治上對(duì)于囤貨的打擊使得滬鋁價(jià)格難以大幅走強(qiáng)。而對(duì)于內(nèi)外套利來(lái)說(shuō)，筆者認(rèn)為，進(jìn)口窗口打開(kāi)后的正套操作。經(jīng)過(guò)2020年鋁錠的大幅進(jìn)口，下游對(duì)于進(jìn)口鋁錠的接受度以及進(jìn)口貿(mào)易流都已相對(duì)成熟，而LME結(jié)構(gòu)的走強(qiáng)以及SHFE結(jié)構(gòu)的走弱使得移倉(cāng)損失已大幅下降。

 

　　另外，海外的消費(fèi)同樣影響著國(guó)內(nèi)的下游開(kāi)工情況。國(guó)內(nèi)鋁板帶箔的開(kāi)工率從2020年10月份開(kāi)始持續(xù)高于往年同期，一直持續(xù)到今年5月份。這與其他鋁型材、合金等初級(jí)下游加工品形成較大差別。主要是由于鋁板帶箔所對(duì)應(yīng)的終端成品（家電等）以出口的形式流向海外。因此，反映出海外消費(fèi)對(duì)于國(guó)內(nèi)的拉動(dòng)。同時(shí)，海外對(duì)于鋁錠的需求同樣旺盛，海外貿(mào)易升水不斷抬升，美國(guó)、歐洲、日本三地的貿(mào)易升水均處于近5年的運(yùn)行區(qū)間上沿。

 

　　總結(jié)

 

　　從價(jià)格走勢(shì)的判斷上，預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)鋁價(jià)會(huì)在1.75萬(wàn)~1.95萬(wàn)元/噸附近盤(pán)整。雖然鋁錠作為多頭品種的邏輯并未發(fā)生改變，但5月國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的走弱疊加海外流動(dòng)性的邊際收緊恐造成有色金屬的整體回落。需考慮到有色金屬的這一波疫情牛已持續(xù)接近14個(gè)月，若銅為首的有色金屬整體下跌，鋁錠難以走出獨(dú)立的上漲行情。因此，我們判斷在可能整體下行的背景下，鋁價(jià)將相對(duì)抗跌，其意義更多表現(xiàn)為買(mǎi)強(qiáng)拋弱中的多頭配置。

 

　　國(guó)內(nèi)在拋儲(chǔ)以及嚴(yán)查投機(jī)囤貨的背景下難以走強(qiáng)，而海外的實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍在路上。

 

(作者單位：五礦期貨）